公益中科 https://disease.39.net/bjzkbdfyy/171128/5882589.html一、经济稳定与金融稳定“双目标”组合
货币政策的传统目标包括经济增长、充分就业、稳定物价、和国际收支平衡四大方面。但在相当长的历史时期内，价格稳定（经济稳定）是各国货币政策主要甚至是唯一的目标。二十世纪八十年代中期开始，主要发达国家成功摆脱了滞胀处境，进入了所谓的“大缓和时代”，较高增长以及温和通胀是这个时期的主要特征。
以价格稳定作为最主要目标并基于泰勒规则调整短端利率工具成为中央银行普遍采用的货币政策调控模式。所谓以价格稳定为主要目标，主要是指盯住通货膨胀水平的货币政策调控模式。
二十世纪九十年代以来，众多发达国家和发展中国家逐渐开始采用通货膨胀目标制作为主要的货币政策。在该框架之下，各国央行以一个温和且稳定的通货目标数值作为目标，并将其向社会公众公布。该种调控模式通过增强政策透明度、稳定市场预期改进政策绩效，但这会造成一定的经济产出损失，因此具有一定争议。
二零零八年全球金融危机的发生使得以价格稳定为单一目标的宏观经济调控模式的弊端凸显，经济学家们和政策制定者们意识到金融部门与宏观经济之间存在着紧密联系。从时间维度上看，金融与宏观经济在长期中存在着密切的顺周期关系。
金融部门与实体经济之间同时膨胀、同时衰退的共振效应使得任意一方的不稳定因素更易传导至另一方。实体经济的冲击会传导至金融部门成为系统性风险的导火索，系统性风险的负外部性会反过来波及实体经济。
从空间维度上看，系统性风险的放大机制（主要包括杠杆机制和关联机制）使得风险实现了跨机构、跨市场、跨部门之间的扩散与传染，而这是引发国际金融危机的重要原因。在后危机时代，金融稳定成为了价格稳定（经济稳定）之外重要的宏观经济政策目标。
所谓金融稳定是指金融体系不发生剧烈波动，金融业资金配置融通媒介的功能可以正常、有序地发挥。具体至相关经济变量上，指信贷增速、资产价格等不发生剧烈波动。需要明确的是，金融稳定并不等同于价格稳定，二零零八年金融危机期间，全球通货膨胀水平整体保持稳定，但是股票、债券、金融衍生品等证券产品的价格却发生了剧烈波动。
从各个通货膨胀指数的编制方法来看，股票、债券等证券产品的价格并没有被纳入到指数编制中，因此实体经济的通货膨胀水平无法反映金融市场的波动。由此可知，经济稳定与金融稳定构成了“双目标”组合，并且需要一个统一的政策框架进行调控。
二、单一政策调控对银行系统性风险的影响
（一）货币政策与金融稳定
那么仅仅依靠货币政策，能否实现经济稳定和金融稳定的“双目标”呢？这个问题包含两个层面，第一，货币政策是否会对金融稳定造成影响；第二，货币政策通过何种机制影响金融稳定。第一个问题的答案是肯定的，即货币政策非中性，会对金融稳定产生影响，但是包含以下两种不同的视角：
（1）货币政策需要对宏观经济进行总量调控以实现一个稳定有序的货币环境。货币政策对货币环境进行调节的传导渠道主要包括利率传导、汇率传导、资产价格传导和信贷传导四种。从历史经验上看，美国CPI在4年时间内大幅降低近8个百分点。这段时期，货币数量论和货币主义政策实践达到巅峰。
二十世纪八十年代中期开始，主要发达国家成功摆脱了滞胀处境，进入了所谓的“大缓和时代”，较高增长以及温和通胀是这个时期的主要特征，货币经济理论对此起到了重要作用。二十世纪九十年代之后，货币政策在调控通货膨胀水平方面的效力显著，被政策制定者以及经济学家们称为是“政策科学”。货币政策作为总量政策，其所调控的货币环境是宏观经济的底色，当经济过热（过冷）时，如果货币政策不对宏观经济进行及时“降温（升温）”，局部调整政策的效果都将大打折扣。
（2）货币政策对于金融部门的风险具有溢出效应。关于货币政策对金融部门的风险溢出效应，国内外一大部分文献集中于对于风险承担渠道的研究。风险承担渠道理论的提出源于二〇〇八年国际金融危机引发的关于货币政策在实现经济稳定目标时，是否会对金融稳定产生溢出效应的思考。
其核心观点是货币政策会通过估值效应渠道、逐利效应渠道、中央银行沟通反应效应等改变金融机构的风险感知度或风险容忍度，进而对金融机构的风险承担行为产生激励，带来金融风险。具体而言，在估值效应渠道下，宽松货币政策造成的低利率环境会对资产的收益率、估值等产生影响，资产以及相关抵押物价值可能由此提升。
针对第二个问题，货币政策会对金融稳定产生影响，但是在影响的方式上存在局限性，这主要源于货币政策与金融稳定目标性质不匹配，具体可归纳为以下两个方面：
（1）货币政策属于总量政策，而金融稳定往往是结构性问题。不同市场和经济主体之间差异较大，当部分市场已经过热时，另一部分市场可能还比较冷淡。货币政策以总量调节为主要特征，难以结构化地仅针对某类市场或某个经济主体进行调控。这可能导致货币政策调控金融稳定的成本大于收益，负外部性大于正外部性。
在非危机期间，紧缩的货币政策有助于抑制泡沫的生长，但可能触发当期的经济衰退；温和的货币政策可能刺激市场参与者产生过度乐观的预期从而产生过度的风险承担行为。而当发生危机时，货币政策作为一种总量调控政策也难以“对症下药”。如二零零八年金融危机发生初期集中于房地产市场，之后传导至股票市场、债券市场等，借助货币政策无法解决单一市场的问题。
（2）货币政策理念上更强调规则性和透明性，而影响金融稳定的因素比较复杂。从“大萧条”之后，货币政策调控框架从“多目标、多工具”发展至“单一目标，单一工具”。央行意图通过“言必行，行必果”的政策调控方式使市场预期在合理的范围和时间内温和且逐步地调整，避免其在短期内发生剧烈变化。
然而影响金融稳定的因素比较复杂，如一些学者认为影响资产价格的因素既包含基本面因素又包含市场情绪等非基本面因素，中央银行在获取信息、判断和预测资产泡沫方面并不具有优势。若将金融稳定作为调控目标之一，货币政策将面临更大的多重目标压力，出现更多的被动宽松或被动收紧的情况。这会影响货币政策原有职能的发挥，使货币政策的实施更加复杂。
三、宏观审慎政策与金融稳定
虽然货币政策会对金融稳定产生影响，具有一定的调控基础，但是仅仅通过货币政策实现金融稳定目标具有局限性。根据“丁伯根法则”，政策制定者需要至少一个独立的政策工具来实现每一个独立的政策目标。宏观审慎政策由此受到了政策制定者和学者们的广泛
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